ورود بانک‌های بزرگ به استیبل کوین‌ها؛ تحولی تازه در رمزارز

استیبل کوین‌ها: جدا شدن از قیمت، کلاهبرداران و غیرمتمرکزسازی

اخیراً استیبل کوین‌ها همه‌جا حضور دارند — این بار با هدایت موسسات مالی «سنتی». بانک اف آمریکا و استاندارد چارترد در نظر دارند استیبل کوین اختصاصی خود را راه‌اندازی کنند و به جمع JPMorgan بپیوندند که استیبل کوین خود، JPM Coin (پس از برندسازی مجدد با نام Kinexys Digital Payments)، را برای تسهیل تراکنش‌ها با مشتریان سازمانی روی پلتفرم بلاک‌چین خود، Kinexys (قبلاً Onyx)، عرضه کرده است.

Mastercard قصد دارد استیبل کوین‌ها را وارد جریان اصلی کند و به Bleap Finance، یک استارتاپ کریپتو، بپیوندد. هدف این است که استیبل کوین‌ها مستقیماً روی زنجیره خرج شوند — بدون تبدیل یا واسطه — و دارایی‌های بلاک‌چین را به‌طور بی‌وقفه با شبکه پرداخت جهانی Mastercard ادغام کنند.

اوایل آوریل ۲۰۲۵، ویزا به کنسرسیوم استیبل کوین Global Dollar Network (USDG) پیوست و اولین بازیگر مالی سنتی شد که در این کنسرسیوم حضور دارد.

اواخر مارس ۲۰۲۵، شرکت مادر بورس نیویورک، Intercontinental Exchange (ICE)، اعلام کرد در حال بررسی کاربردهای استیبل کوین USDC و US Yield Coin در بازارهای مشتقه، اتاق‌های تسویه، خدمات داده و سایر بازارها است.

چرایی علاقه مجدد به استیبل کوین‌ها

حرکت‌های اخیر نهادهای ناظر در ایالات متحده و اروپا راهنمایی‌های شفاف‌تری برای استفاده از رمزارزها فراهم کرده است. در آمریکا، کنگره در حال بررسی تصویب قانونی برای ایجاد استانداردهای رسمی استیبل کوین‌هاست که اعتماد بانک‌ها و شرکت‌های فین‌تک را تقویت می‌کند. مقررات Markets in Crypto-Assets اتحادیه اروپا از صادرکنندگان استیبل کوین مستقر در این حوزه می‌خواهد که به استانداردهای مالی ویژه، از جمله الزامات ذخیره و مدیریت ریسک، پایبند باشند. در انگلستان نیز مراجع مالی قصد دارند با مشورت‌گیری، قواعد استفاده از استیبل کوین را تدوین کنند تا پذیرش آن تسهیل شود.

دستور اجرایی شماره ۱۴۰۶۷ دولت ترامپ با عنوان «تقویت رهبری آمریکا در فناوری مالی دیجیتال»، از توسعه قانونی استیبل کوین‌های دلاربَک حمایت می‌کند و همزمان صدور، گردش و استفاده از CBDC را در قلمرو ایالات متحده ممنوع می‌سازد. شرکت World Liberty Financial وابسته به ترامپ نیز استیبل کوینی به نام USD1 راه‌اندازی کرد که نشان می‌دهد دوره استیبل کوین‌های دلاربَک آغاز شده است.

آیا همچنان به استیبل کوین‌های بیشتر نیاز داریم؟

امروزه بیش از ۲۰۰ استیبل کوین وجود دارد که اکثر آن‌ها به دلار آمریکا متصل هستند. دو استیبل کوین اصلی Tether USDt (قدیمی‌ترین، راه‌اندازی ۲۰۱۴) و USDC (۲۰۱۸) به‌ترتیب ۶۵٪ و ۲۸٪ از ارزش بازار استیبل کوین‌ها را در اختیار دارند و هر دو متمرکز و با پشتوانه فیات هستند. استیبل کوین جدیدتر USDe که در فوریه ۲۰۲۴ عرضه شد، حدود ۲٪ از بازار را به خود اختصاص داده و مکانیزم غیرمتعارفی بر اساس مشتقات رمزارزی دارد؛ اگرچه روی پروتکل دیفای اتریوم اجرا می‌شود، اما از آنجا که صرافی‌های متمرکز موقعیت‌های مشتقه را نگه می‌دارند، ویژگی‌های متمرکز هم دارد.

مکانیسم‌های اصلی استیبل کوین‌ها

استیبل کوین‌ها قرار است نوسانات رمزارزها را کاهش دهند. برای حفظ ثبات، آن‌ها باید (۱) به دارایی پایدار متصل شوند و (۲) از سازوکاری پیروی کنند که این اتصال را حفظ کند. اگر استیبل کوین‌ها به طلا یا برق متصل شوند، نوسانات این دارایی‌ها را منعکس می‌کنند و برای دارایی کم‌ریسک مناسب نیستند.

به‌عنوان مثال، USDe با استفاده از دلتا هجینگ به دلار آمریکا متصل می‌شود. این استیبل کوین از موقعیت‌های فروش و خرید در قراردادهای آتی سود می‌برد و به‌طور سالانه ۲۷٪ بازده ایجاد می‌کند که بسیار بالاتر از میانگین ۱۲٪ بازده استیبل کوین‌های دلاربَک است. موقعیت‌های مشتقه ذاتاً ریسک بالایی دارند و ریسک بیشتر برابر با بازده بیشتر است؛ بنابراین USDe ریسک ذاتی خود را دارد که با هدف استیبل کوین‌ها در تضاد است.

سقوط ترا؛ تقلب و دستکاری

در بیش از یک دهه عمر استیبل کوین‌ها، به‌جز ترا (Terra)، بحران جدی جدا شدن از قیمت ثبت نشده است. سقوط TerraUSD (UST) ناشی از مشکل ذخیره یا ساختار مکانیزم نبود؛ بلکه نتیجه اقدامات کلاهبرداران و دستکاری‌کنندگان بود. UST در مکانیسم آربیتراژ با ارز بومی بلاک‌چین ترا، LUNA، پیوند داشت. برای ایجاد UST باید مقدار معادلی از LUNA سوزانده می‌شد. برای تشویق معامله‌گران به سوزاندن LUNA، Yield سالانه ۱۹.۵٪ از طریق پروتکل Anchor پیشنهاد می‌شد که کاملاً ناپایدار بود.

تحلیل پروتکل Anchor در ژانویه ۲۰۲۲ نشان داد که در زیان است. یکی از ادعاهای مطرح‌شده در دادخواست علیه مؤسسان Terraform Labs این بود که پروتکل Anchor یک طرح پانزی بوده است. در مارس ۲۰۲۵، Galaxy Digital با دادستان کل نیویورک بر سر اتهام تبلیغ بدون افشای منافع در توکن LUNA به تسویه حساب ۲۰۰ میلیون دلاری رسید. در ژانویه ۲۰۲۵، دو کوان، بنیان‌گذار ترا، به جرم کلاهبرداری اوراق بهادار مجرم شناخته شد و با اتهامات متعدد در آمریکا از جمله کلاهبرداری، کلاهبرداری سیمی و کلاهبرداری کالا مواجه است.

ضرورت تنظیم‌گری و تمرکززدایی

اگر نهادهای ناظر می‌خواهند از رخدادهای مشابه ترا جلوگیری کنند، باید تمرکز خود را بر بازدارندگی کلاهبرداران از صدور یا تعامل با استیبل کوین‌ها بگذارند. بیشتر استیبل کوین‌ها دارایی‌های متمرکز با پشتوانه هستند تحت کنترل شرکت‌هایی که ممکن است بدون مجوز از وجوه مشتریان استفاده یا ادعاهای نادرست درباره پشتوانه مطرح کنند. برای جلوگیری از سوء‌رفتار شرکت‌ها، نهادهای ناظر باید آن‌ها را دقیقاً رصد و قواعدی مشابه قوانین اوراق بهادار وضع کنند.

استیبل کوین‌های متمرکز با ایده اصلی بلاک‌چین و بیت کوین در تضادند که هدف آن‌ها ایجاد بستری بدون واسطه بود. اگر استیبل کوینی متمرکز باشد، باید تابع قوانین سایر دارایی‌های متمرکز باشد. شاید اکنون زمان احیای ایده اصلی بیت کوین، اما در قالب یک استیبل کوین الگوریتمی و غیرمتمرکز، فرا رسیده باشد تا روح بلاک‌چین را بازگرداند.