آیا نقدینگی رمزارزها توهمی است؟ خطرات ساختاری پنهان بازار کریپتو
مفاهیم کلیدی- نقدینگی بازار رمزارزها اغلب فقط ظاهری است و با نوسانات شدید، می‌تواند به سرعت از بین برود.
- پراکندگی نقدینگی بین صرافی‌های مختلف و دستکاری‌های مصنوعی، شکنندگی ساختاری این بازار را تشدید می‌کند.
- راه‌حل اصلی، یکپارچه‌سازی نقدینگی و مسیریابی هوشمند در سطح پروتکل بلاکچین است.
مشکل نقدینگی عمیق در بازارهای مالی سنتی؛ ریسک ساختاری پنهان رمزارزها
با وجود ماهیت غیرمتمرکز و وعده‌های بزرگ رمزارزها، نباید فراموش کنیم که این دارایی‌ها همچنان یک ارز محسوب می‌شوند و نمی‌توانند از واقعیت‌های بازار امروزی بگریزند. با رشد بازار ارزهای دیجیتال، این بازار هرچه بیشتر به چرخه زندگی ابزارهای مالی سنتی شبیه می‌شود. یکی از جدی‌ترین و کمتر مطرح شده‌ترین مشکلاتی که از این سیر تحول ناشی می‌شود، توهم نقدینگی است.
ارزش بازار جهانی ارزهای دیجیتال در سال 2024 به ۲.۴۹ تریلیون دلار رسید و انتظار می‌رود تا سال 2033 بیش از دو برابر شده و به ۵.۷۳ تریلیون دلار برسد؛ رشدی با نرخ سالانه مرکب ۹.۷ درصد طی یک دهه آینده. اما پشت این رشد، شکنندگی پنهانی نهفته است. مشابه بازارهای ارز خارجی و اوراق قرضه، رمزارزها اکنون با چالش نقدینگی خیالی روبرو هستند؛ دفتر سفارشاتی که در شرایط آرام بازار قوی به نظر می‌رسد، اما با شروع ناآرامی‌ها به سرعت خالی می‌شود.
بازار ارز خارجی با بیش از ۷.۵ تریلیون دلار حجم معاملات روزانه، همواره به عنوان نقدشونده‌ترین بازار تلقی می‌شد. اما حتی این بازار نیز اکنون نشانه‌هایی از شکنندگی نشان می‌دهد. برخی موسسات مالی و معامله‌گران از توهم عمق بازار نگران‌اند و لغزش قیمت حتی در جفت ارزهای نقدشونده‌ای مانند EUR/USD بیشتر شده است. پس از بحران مالی ۲۰۰۸، هیچ بانک یا بازارساز مایل نیست مسئولیت نگهداری دارایی‌های پرنوسان هنگام فروش دسته‌جمعی را قبول کند؛ چیزی که آن را ریسک انبارداری می‌نامند.
در سال ۲۰۱۸، بانک مورگان استنلی به تغییر عمیقی در محل تجمع ریسک‌های نقدینگی اشاره کرد. پس از بحران مالی، الزامات سرمایه‌ای باعث عقب‌نشینی بانک‌ها از تأمین نقدینگی شد. اما ریسک‌ها از بین نرفتند؛ فقط به مدیران دارایی، صندوق‌های ETF و سیستم‌های الگوریتمی منتقل شدند. آن زمان، صندوق‌های سرمایه‌گذاری غیرفعال و ابزارهای معامله‌پذیر بورسی رشد چشمگیری داشتند. در سال ۲۰۰۷ فقط ۴ درصد سهام آزاد MSCI World در اختیار این صندوق‌ها بود، اما تا سال ۲۰۱۸ این رقم سه برابر شده و به ۱۲ درصد رسید و در برخی نمادها تا ۲۵ درصد نیز متمرکز شد.
این وضعیت نشان‌دهنده یک ناهماهنگی ساختاری است؛ یعنی قراردادهایی نقدشونده که حاوی دارایی‌هایی کم‌نقدتر هستند. صندوق‌های ETF و سرمایه‌گذاری غیر فعال وعده ورود و خروج آسان را می‌دهند، اما دارایی‌هایشان، بویژه اوراق قرضه شرکتی، در شرایط نوسانی بازار قادر به تأمین این انتظار نیستند. با نوسانات شدید قیمتی، ETFها معمولاً شدیدتر از دارایی‌های زیربنایی به فروش گذاشته می‌شوند. بازارسازان یا اسپرد قیمت را زیاد کرده یا اصلاً وارد بازار نمی‌شوند، چون مایل به نگهداری دارایی در موقعیت پرتلاطم نیستند. این پدیده که ابتدا در مالی سنتی مشاهده شد، اکنون به وضوح در بازار رمزارزها هم اتفاق می‌افتد.
نقدینگی شاید روی کاغذ قوی به نظر برسد. فعالیت آن‌چین، حجم معاملات توکن‌ها و دفاتر سفارش در صرافی‌های متمرکز همه نشانگر بازاری سالم‌اند. اما وقتی احساسات بازار تضعیف می‌شود، عمق بازار ناپدید می‌گردد. توهم نقدینگی در کریپتو پدیده جدیدی نیست. در دوران نزولی ۲۰۲۲ رمزارزها، حتی توکن‌های اصلی در صرافی‌های بزرگ با لغزش قیمت محسوس و افزایش اسپرد روبرو شدند. سقوط اخیر توکن OM متعلق به پروژه Mantra هم یادآور این واقعیت است؛ زمانی که احساسات منفی می‌شود، سفارش‌های خرید محو شده و حمایت قیمتی از بین می‌رود. بازاری که در آرامش عمیق به نظر می‌رسد، تحت فشار به سرعت فرو می‌پاشد.
دلیل اصلی این امر، زیرساخت بسیار گسسته رمزارزهاست. برخلاف بازار سهام یا ارز خارجی، نقدینگی رمزارزها بین صرافی‌های مختلف پراکنده است؛ هر کدام دفتر سفارش و بازارسازان خاص خودشان را دارند. این پراکندگی برای توکن‌های رده دوم (خارج از ۲۰ توکن برتر بر اساس ارزش بازار) محسوس‌تر است. چنین دارایی‌هایی غالباً در صرافی‌های مختلف، بدون قیمت‌گذاری و پشتیبانی نقدینگی یکپارچه لیست می‌شوند که فقط به بازارسازانی با سیاست‌های متفاوت متکی هستند. در نتیجه نقدینگی وجود دارد اما عمق واقعی و انسجام ندارد.
موضوع زمانی بدتر می‌شود که بازیگران فرصت‌طلب، بازارسازان و پروژه‌های توکن با ایجاد توهم فعالیت، بدون افزودن به نقدینگی واقعی، فضا را دگرگون می‌کنند. اسپوفینگ، معاملات شستشو و حجم‌های غیرواقعی به‌ویژه در صرافی‌های کوچکتر رایج است. حتی برخی پروژه‌ها با ساختن عمق مصنوعی بازار، می‌کوشند لیست شدن یا اعتبار خود را افزایش دهند. اما وقتی نوسان افزایش یابد، این بازیگران فوراً عقب‌نشینی می‌کنند و تریدرهای خرد را با سقوط قیمت تنها می‌گذارند. نقدینگی نه فقط شکننده، بلکه عملاً ساختگی است.
برای مقابله با پراکندگی نقدینگی، باید یکپارچه‌سازی در سطح پایه پروتکل انجام گیرد، به این معنا که قابلیت پل‌زدن و مسیریابی بین‌زنجیره‌ای مستقیماً وارد زیرساخت بلاکچین شود. این رویکرد که امروز برخی پروتکل‌های لایه یک به آن روی آورده‌اند، حرکت دارایی را نه یک امکان افزوده، بلکه اصل طراحی می‌داند. چنین مکانیزمی موجب یکپارچه‌سازی مخازن نقدینگی، کاهش پراکندگی بازار و تضمین جریان روان سرمایه می‌شود.
زیرساخت‌های فعلی هم پیشرفت‌های قابل توجهی داشته‌اند. سرعت اجرای معاملات که پیش‌تر ۲۰۰ میلی‌ثانیه بود، اکنون به ۱۰ تا ۲۰ میلی‌ثانیه رسیده است. سرویس‌های ابری آمازون و گوگل با پیام‌رسانی همتا به همتا میان کلاسترها، امکان پردازش کامل معاملات در شبکه را فراهم ساخته‌اند. این لایه عملکرد دیگر ضعف نیست، بلکه سکوی پرتاب است. اکنون ۷۰ تا ۹۰ درصد حجم معاملات استیبل‌کوین‌ها که سهم عمده‌ای از بازار کریپتو را تشکیل می‌دهند، به معاملات خودکار اختصاص دارد.
با این حال بهبود زیرساخت به تنهایی کافی نیست. نتایج باید با همکاری هوشمند در سطح پروتکل و مسیریابی نقدینگی یکپارچه همراه باشد؛ وگرنه همچنان سیستم‌های پرسرعت روی زمینی پراکنده بنا می‌شوند. با این حال، پایه‌ها گذاشته شده‌اند و اکنون به اندازه کافی قوی هستند تا پشتیبان تحولات بزرگ‌تر باشند.
