چگونه MicroStrategy و دیگران برای خرید بیت کوین میلیاردها بدهی میگیرند
آیا مایکل سیلور و MicroStrategy (MSTR) به یک روش بیپایان برای کسب درآمد دست یافتهاند؟ سخت است کسی را به خاطر چنین فکری سرزنش کرد. در حالی که این شرکت تحت رهبری سیلور بیش از چهار سال پیش شروع به خرید بیت کوین (BTC) کرد، MicroStrategy در ۱۰ ماه گذشته از یک استراتژی منحصر به فرد برای جمعآوری بیش از ۶ میلیارد دلار به منظور افزودن بیت کوین به ترازنامه خود استفاده کرده است. این شرکت تا ۱۵ دسامبر ۴۳۹,۰۰۰ بیت کوین به ارزش ۴۶ میلیارد دلار (با قیمت فعلی حدود ۱۰۶,۰۰۰ دلار) در اختیار داشت.
MicroStrategy این وجوه را با گرفتن وام یا انتشار سهام بیشتر جمعآوری نکرده است (اگرچه به طور جداگانه میلیاردها دلار سهام منتشر کرده است). بلکه این شرکت اوراق قرضه قابل تبدیل فروخته است — اوراق بدهی که میتوانند در تاریخهای مشخص یا تحت شرایط خاص به سهام تبدیل شوند. و هنوز کارشان تمام نشده است: سیلور و شرکت قصد دارند حداقل ۱۸ میلیارد دلار دیگر از طریق این اوراق در سه سال آینده جمعآوری کنند.
تقاضا برای این اوراق به قدری بالا بوده که شرکتهای دیگر، از جمله شرکت استخراج بیت کوین MARA Holdings (MARA)، از این روش برای جمعآوری میلیاردها دلار برای افزودن به داراییهای خود استفاده کردهاند. اما این سوال پیش میآید: آیا صدور این همه بدهی در نهایت میتواند برای این شرکتها و بازار کریپتو خطرناک شود؟
«اگر بیت کوین با دوره طولانی قیمتهای پایین یا نزولی مواجه شود، [این شرکتها] ممکن است مجبور شوند سهام بیشتری منتشر کنند و سهامداران را در زمان نامناسبی تضعیف کنند... یا بیت کوین را به قیمتی کمتر از قیمت خرید بفروشند»، کوین تامپسون، بنیانگذار صندوق پوشش ریسک کریپتو Lekker Capital، به CoinDesk گفت. با این حال، تامپسون افزود که انتظار ندارد این شرکتها ورشکسته شوند.
اوراق قرضه قابل تبدیل: ابزار مالی سریع و بدون وثیقه
اوراق قرضه قابل تبدیل ابزاری مالی هستند که به شرکتها اجازه میدهند بدون نیاز به ارائه وثیقه (مانند وام) یا کاهش فوری سهام خود، به سرعت وجوه جمعآوری کنند. قیمت این اوراق بر اساس نرخ بهره، سهام پایه شرکت، نوسانات آن سهام و اعتبار شرکت تعیین میشود. به عنوان مثال، در نوامبر، شرکت استخراج بیت کوین Bitdeer (BTDR) با انتشار اوراق قرضه قابل تبدیل با نرخ بهره ۵.۲۵٪، ۳۶۰ میلیون دلار جمعآوری کرد. این اوراق در ۱ دسامبر ۲۰۲۹ با قیمت ۱۵.۹۵ دلار به ازای هر سهم سررسید خواهند شد — که تقریباً ۴۲.۵٪ بالاتر از قیمت معاملاتی این سهام در ۲۱ نوامبر است.
به عبارت دیگر، به جای خرید ساده سهام شرکت در بازار آزاد، سرمایهگذاران میتوانند با نگه داشتن این اوراق، بازدهی خوبی کسب کنند و در صورت افزایش سهام نیز سود ببرند. حتی بهتر از آن، اوراق قرضه قابل تبدیل دارای حفاظت در برابر کاهش قیمت هستند. در تاریخهای مشخص، این اوراق میتوانند به صورت نقدی به مبلغ سرمایهگذاری اولیه به علاوه پرداختهای بهره بازخرید شوند. به عبارت دیگر، سرمایهگذاران تقریباً تضمین میکنند که پول خود را حتی اگر سهام قبل از سررسید اوراق کاهش یابد، پس بگیرند.
تقاضای بیسابقه برای اوراق قرضه MicroStrategy
اما وضعیت MicroStrategy بیسابقه است، زیرا این شرکت تقاضا برای اوراق قرضه قابل تبدیل با نرخ بهره ۰٪ پیدا کرده است، حتی با وجود اینکه نرخهای بهره معیار ایالات متحده نزدیک به ۵٪ است. چرا؟ نوسانات. با توجه به اینکه سهام MicroStrategy به نوعی یک بازی اهرمی روی بیت کوین است، اخیراً با نوسان ضمنی ۱۰۶ در ۳۰ روز گذشته معامله شده است. برای مقایسه، S&P 500 معمولاً با نوسان ضمنی حدود ۱۵ و بیت کوین با ۶۰ معامله میشود.
نوسانات سهام بر قیمت اوراق قرضه قابل تبدیل MSTR تأثیر میگذارد و شرکتکنندگان بازار میتوانند با معامله این نوسانات به صورت خنثی از بازار، سود قابل توجهی کسب کنند. «من با یک معاملهگر آربیتراژ اوراق قرضه قابل تبدیل صحبت میکردم... تا بفهمم او با این وضعیت چگونه کنار میآید»، ریچارد بایورث، کارشناس اوراق قرضه قابل تبدیل و شریک مدیریتی در شرکت مدیریت دارایی Syz Capital، به پادکست On The Margin گفت. «او گفت: "ریچ، من تبدیل به یک معاملهگر کریپتو دیوانه شدهام... این دیوانهکننده است. اگر در دستشویی باشم و تمام موقعیتهای خود را نبسته باشم، میتوانم برگردم و میلیونها دلار در معرض خطر باشم. این چیزها به شدت در حال نوسان هستند."»
بنابراین تقاضای زیادی برای اوراق قرضه قابل تبدیل MicroStrategy وجود دارد و این به شرکت اجازه داده تا مقدار زیادی از آنها را بفروشد — پنج انتشار در یک سال، که بیسابقه است. در زمان نگارش این مقاله، شرکت شش اوراق قرضه قابل تبدیل در حال گردش داشت که سررسید آنها بین ۲۰۲۷ و ۲۰۳۲ است. دو تا از این اوراق دارای نرخ بهره ۰٪ هستند، در حالی که دو تای دیگر ۰.۶۲۵٪، یک پنجم ۰.۸۷۵٪ و آخرین ۲.۲۵٪ سود میدهند.
به دلیل این نرخهای پایین، MicroStrategy موفق شده سهام خود را با قیمتی بسیار بالاتر از قیمت فعلی بفروشد، در حالی که تنها ۰.۸۱۱٪ نرخ بهره ترکیبی بر بدهی خود میپردازد، یا ۳۵ میلیون دلار در سال، که به راحتی توسط درآمد شرکت پوشش داده میشود. «اگر نوسانات ضمنی بالا بماند، شرط میبندم MSTR اوراق قرضه قابل تبدیل بیشتری میفروشد... به این معنی که بیت کوین بیشتری میخرند»، گرگ ماگادینی، مدیر مشتقات در شرکت دادههای کریپتو Amberdata، به CoinDesk گفت. «به نظر من اولین نشانه از اوجگیری بازار بیت کوین با کاهش نوسانات ضمنی MSTR همراه خواهد بود.»
شرکتهای دیگر و خطرات احتمالی
علاوه بر استخراجکنندگان بیت کوین ذکر شده، شرکت تجهیزات پزشکی Semler Scientific (SMLR) نیز در اواخر ماه مه استراتژی خزانه بیت کوین خود را علنی کرد. در حالی که این شرکت تاکنون تنها با پول نقد موجود در ترازنامه خود و سرمایه جمعآوری شده از طریق فروش سهام بیت کوین خریداری کرده است، سهام آن در روز سهشنبه به بازار اختیار معامله دسترسی پیدا کرد، که انتشار اوراق قرضه را برای سرمایهگذاران و معاملهگران جذابتر میکند.
استخراجکنندگان بیت کوین تنها از ژوئن تا ۵ دسامبر حدود ۵.۲ میلیارد دلار بدهی گرفتهاند. برخی از این اوراق قرضه قابل تبدیل با نرخ بهره ۰٪ توسط MARA و Core Scientific صادر شدهاند، در حالی که دیگران مانند Bitdeer، IREN (IREN) و TeraWulf (WULF) آنها را با نرخهای بین ۲.۷۵٪ تا ۸.۵٪ منتشر کردهاند.
با این حال، همه شرکتها از این استراتژی به دلایل یکسان استفاده نمیکنند. MARA و Riot Platforms (RIOT) در حال پیروی از MicroStrategy هستند و از درآمد حاصل از اوراق قرضه قابل تبدیل برای افزودن بیت کوین به ترازنامه خود استفاده میکنند، اما Core Scientific، به عنوان مثال، این وجوه را برای هزینههای عملیاتی، هزینههای سرمایهای و خریدهای احتمالی میخواهد. Bitdeer نیز اعلام کرده که قصد دارد کسب و کار تولید دستگاههای استخراج خود را توسعه دهد.
خطرات اوراق قرضه قابل تبدیل
با این حال، اوراق قرضه قابل تبدیل پول رایگان نیستند. همانطور که قبلاً ذکر شد، هنگامی که این اوراق به سررسید کامل برسند، دارندگان میتوانند تصمیم بگیرند که آنها را با قیمت توافق شده به سهام تبدیل کنند یا اگر سهام عملکرد ضعیفی داشته باشد، آنها را به صورت نقدی بازخرید کنند. خطر اینجاست که قیمت سهام این شرکتها میتواند در طول زمان به شدت کاهش یابد و دارندگان را تشویق کند که به جای سهام، اوراق خود را به صورت نقدی بازخرید کنند.
در مورد MicroStrategy، این امر میتواند شرکت را مجبور کند بخشی از داراییهای بیت کوین خود را برای بازپرداخت سرمایهگذاران بفروشد، در حالی که شرکتهای استخراج بیت کوین ممکن است مجبور به فروش داراییهای استخراج خود شوند. در بدترین حالت، شرکتها ممکن است با ورشکستگی مواجه شوند.
فروش اجباری بیت کوین لزوماً پایان دنیا نیست، حداقل تا زمانی که قیمت فروش بالاتر از قیمت خرید متوسط شرکت باشد. به عنوان مثال، MicroStrategy بیت کوینهای خود را به طور متوسط با قیمت ۶۱,۷۲۵ دلار خریداری کرده است که به شرکت فضای تنفس میدهد. مشکل اینجاست که بیت کوین به کاهش ۸۰٪ هر چند سال یک بار معروف است. فقط امسال — در میانه یک بازار صعودی — قیمت تقریباً ۴۰٪ کاهش یافت، بنابراین هیچ تضمینی وجود ندارد که بیت کوین هرگز به زیر قیمت خرید متوسط MicroStrategy سقوط نکند.
با این حال، اوراق قرضه MicroStrategy به صورت پلکانی هستند، به این معنی که همه آنها سالهای سررسید متفاوتی دارند. این امر ریسک شرکت را کاهش میدهد زیرا نیازی به بازپرداخت همه آن بدهیها به طور همزمان نخواهد داشت. به عبارت دیگر، بیت کوین و MSTR باید برای سالهای زیادی پایین بمانند تا وضعیت شرکت واقعاً بحرانی شود.
این واقعیت که بیشتر اوراق MicroStrategy در حال حاضر شرایط تبدیل را دارند، یک نکته مثبت برای شرکت است و همیشه این گزینه را دارد که بدهی خود را با انتشار اوراق قرضه قابل تبدیل جدید تمدید کند، حتی اگر شرایط آنها به این خوبی نباشد.
به نوعی، MicroStrategy یک کهنهکار در این استراتژی است. ممکن است تازهواردانی مانند استخراجکنندگان بیت کوین و شاید Semler (اگر تصمیم به انتشار بدهی بگیرد) — که میانگین قیمت خرید بیت کوین آنها بسیار بالاتر خواهد بود — خود را در معرض خطر بیشتری ببینند، زیرا در نزدیکی اوج احتمالی چرخه، بدهیهای زیادی را به عهده گرفتهاند.