خرید تهاجمی بیت کوین توسط مایکل سیلور؛ طرح پانزی یا بهره‌برداری از ضعف‌های مالی سنتی؟

چرخه بدهی بیت کوین MicroStrategy: نبوغ یا قمار پرخطر؟

مایکل سیلر، یکی از بنیان‌گذاران MicroStrategy، رویکرد تهاجمی در خرید بیت کوین اتخاذ کرده است که برخی آن را نبوغ و برخی دیگر آن را قمار بی‌پروا می‌دانند. منتقدان هشدار می‌دهند که وابستگی شدید MicroStrategy به دارایی ناپایداری مانند بیت کوین پر از ریسک است. کاهش قابل توجه قیمت بیت کوین می‌تواند ترازنامه شرکت را تحت فشار قرار دهد و توانایی آن را در انجام تعهدات بدهی یا جمع‌آوری سرمایه اضافی تضعیف کند. با وجود این خطرات، سیلر مصمم باقی مانده است. او می‌گوید که "هیچ دلیلی برای فروش برنده" ندارد. MicroStrategy بزرگترین دارنده بیت کوین شرکتی در جهان است و تا زمان نگارش این مطلب ۴۴۷,۴۷۰ بیت کوین در اختیار دارد. این دارایی‌های عظیم ریسک را برای شرکت و کل اکوسیستم بیت کوین افزایش می‌دهد.

MicroStrategy در ظاهر یک شرکت نرم‌افزار هوش تجاری است، اما به دلیل انباشت تهاجمی بیت کوین، عملاً به عنوان یک شرکت خزانه‌داری بیت کوین عمل می‌کند. خریدهای بیت کوین سیلر از آگوست ۲۰۲۰ با ۲۵۰ میلیون دلار پول نقد شرکتی آغاز شد. او سپس به صدور بدهی روی آورد، ابتدا با اوراق قابل تبدیل - بدهی که می‌تواند به سهام تبدیل شود. این اوراق، که اغلب نرخ بهره پایینی دارند، به جمع‌آوری ۶۵۰ میلیون دلار در دسامبر ۲۰۲۰ کمک کردند و صدورهای بعدی میلیاردها دلار به همراه داشت. در ژوئن ۲۰۲۱، MicroStrategy ۵۰۰ میلیون دلار اوراق تضمین‌شده ارشد صادر کرد که با نرخ‌های بهره بالاتر و با پشتوانه دارایی‌های شرکت بودند.

به تازگی، در ۲۴ دسامبر ۲۰۲۴، MicroStrategy پیشنهاد افزایش سهام عادی خود از ۳۳۰ میلیون به ۱۰.۳۳ میلیارد سهم و سهام ممتاز خود از ۵ میلیون به ۱.۰۰۵ میلیارد سهم را مطرح کرد. این طرح انعطاف‌پذیری لازم برای جمع‌آوری سرمایه در طول زمان را فراهم می‌کند و با برنامه ۲۱/۲۱ شرکت همسو است که هدف آن جمع‌آوری ۴۲ میلیارد دلار در سه سال آینده برای خریدهای بیشتر بیت کوین و توسعه پروژه‌هایی مانند ایجاد یک بانک کریپتو است.

به گفته دیوید کراوس، استاد بازنشسته مالی در دانشگاه مارکت، استراتژی سیلر "نامناسب" است. او هشدار داد که کاهش شدید قیمت بیت کوین می‌تواند به شدت بر MicroStrategy تأثیر بگذارد، سرمایه سهامداران را از بین ببرد، بازپرداخت بدهی‌ها را به خطر بیندازد و منجر به مشکلات مالی یا ورشکستگی شود که ممکن است باعث فروش سهام شرکت شود. کراوس گفت: "من معتقدم که دارایی‌های خزانه‌داری باید فقط از اوراق بهادار نقد و کم‌ریسک تشکیل شوند، مانند ابزارهای بازار پول."

سهام MSTR عمدتاً بالاتر از ارزش خالص دارایی (NAV) بیت کوین های آن معامله شده است. در ۹ ژانویه، دارایی‌های بیت کوین شرکت ۵۱٪ از ارزش بازار آن را تشکیل می‌دادند. هنگامی که MSTR بالاتر از NAV بیت کوین خود معامله می‌شود، شرکت از طریق بدهی یا سهام سرمایه جمع‌آوری می‌کند تا بیت کوین بیشتری بخرد. با این حال، این استراتژی خطر رقیق شدن سهام سهامداران را به همراه دارد.

این رویکرد به طور نظری یک چرخه ایجاد می‌کند که در آن دارایی‌های بیت کوین شرکت موقعیت بازار و قیمت سهام آن را تقویت می‌کند و امکان صدور بدهی بیشتر و خریدهای اضافی بیت کوین را فراهم می‌کند. برخی تحلیلگران شبکه‌های اجتماعی این استراتژی چرخه‌ای را به یک طرح پانزی تشبیه کرده‌اند. جیکوب کینگ، تحلیلگر مالی، گفت: "این چرخه فقط در صورتی کار می‌کند که قیمت بیت کوین افزایش یابد. اگر بیت کوین متوقف شود یا سقوط کند، چرخه فرو می‌ریزد. این ناپایدار است و یک پانزی بزرگ است."

MicroStrategy به این انتقادات پاسخ نداد، اما سیلر در یک مصاحبه رسانه‌ای اخیر این رویکرد را به روش‌های املاک منهتن تشبیه کرد. او گفت: "مانند توسعه‌دهندگان در منهتن، هر بار که ارزش املاک افزایش می‌یابد، آنها بدهی بیشتری صادر می‌کنند تا املاک بیشتری توسعه دهند. به همین دلیل ساختمان‌های شما در نیویورک بسیار بلند هستند، این کار ۳۵۰ سال است که ادامه دارد. من آن را یک اقتصاد می‌نامم."

کریستوفر کروگر، که عمدتاً به وابستگی MicroStrategy به بیت کوین انتقاد داشته است، در یک مقاله اخیر گفت که این شرکت با تعریف رسمی کمیسیون بورس و اوراق بهادار ایالات متحده از یک طرح پانزی مطابقت ندارد. این نهاد نظارتی یک طرح پانزی را به عنوان "کلاهبرداری سرمایه‌گذاری که شامل پرداخت بازده ادعایی به سرمایه‌گذاران موجود از وجوه سرمایه‌گذاران جدید است" توصیف می‌کند.

گریسی چن، مدیرعامل صرافی Bitget، با تحلیل کروگر موافق است. او گفت: "برخلاف یک طرح پانزی، که به پول سرمایه‌گذاران جدید برای پرداخت بازده به سرمایه‌گذاران قبلی متکی است، رویکرد MicroStrategy به افزایش ارزش بازار محور بیت کوین بستگی دارد. این استراتژی بیشتر شبیه به چالش شارل دو گل به سیستم برتون وودز با تبدیل دلار به طلا است. این در مورد بهره‌برداری از ضعف‌های نظریه پولی مدرن برای کسب سود از افزایش ارزش دارایی است."

تا پایان ۸ ژانویه، سهام MSTR با قیمت ۳۳۱.۷۰ دلار معامله می‌شد که نشان‌دهنده افزایش حدود ۲۲۰۰٪ از زمان اولین خرید بیت کوین شرکت در ۱۱ آگوست ۲۰۲۰ است، در حالی که در همان دوره، قیمت بیت کوین حدود ۷۳۵٪ افزایش یافته است. چه با سیلر موافق باشید یا مخالف، برنامه او به طور غیرقابل انکاری سبد کریپتو و عملکرد سهام MicroStrategy را تقویت کرده است و در دسامبر ۲۰۲۰ جایگاه شرکت را در شاخص Nasdaq-100 تثبیت کرد.

در حالی که سرمایه سهامداران ممکن است با رقیق شدن مواجه شود، طرفداران استدلال می‌کنند که رشد بلندمدت بیت کوین می‌تواند این خطرات را جبران کند. علاوه بر این، چن اشاره کرد که ساختار بدهی قابل تبدیل MicroStrategy ممکن است به عنوان یک سپر محافظ در طول بحران‌ها عمل کند. او توضیح داد: "یک بازار نزولی طولانی می‌تواند شرکت را در معرض چالش‌های نقدینگی و خطرات مدیریت بدهی قرار دهد. با این حال، ساختار بدهی قابل تبدیل غیر تضمین‌شده آن تا حدودی از آن در برابر نقدینگی‌های اجباری فوری محافظت می‌کند. رویکرد شرکت در جمع‌آوری سرمایه از طریق عرضه‌های سهام، حتی در طول بازارهای نزولی، خطر فروش دارایی‌های بیت کوین خود را کاهش می‌دهد."

به طور خلاصه، مأموریت MicroStrategy ساده است: ادامه خرید بیت کوین. این دارایی به عنوان یک نگهداری استراتژیک بلندمدت، یک پوشش در برابر عدم قطعیت‌های اقتصادی و یک وسیله برای افزایش ارزش سهامداران عمل می‌کند. همچنین می‌توان از آن برای تأمین وام‌ها یا جمع‌آوری سرمایه برای فرصت‌های تجاری آینده بدون نیاز به فروش بیت کوین استفاده کرد. الکساندر پاناسنکو، رئیس مدیریت محصول در VixiChain، گفت: "این امکان وجود دارد که از آن نقدینگی عظیم بیت کوین سود کسب کرد. هنگامی که شما مقدار زیادی از یک دارایی ضد تورمی را که در واقع ارزش را ذخیره می‌کند نگه می‌دارید، می‌توانید فقط از نگهداری آن یا از طریق وام دادن و وام گرفتن از آن پول کسب کنید."

با این حال، منتقدان به عدم وجود یک استراتژی خروج واضح برای سیلر اشاره می‌کنند. طرفداران بیت کوین نیازی به آن نمی‌بینند، زیرا آنها بیت کوین را به عنوان خروج نهایی از سیستم‌های مالی سنتی می‌ستایند. رقیق شدن سهام یک نگرانی فوری باقی می‌ماند، اما این استراتژی به طور کلی به نفع MicroStrategy و اکوسیستم گسترده‌تر بیت کوین بوده است و الهام‌بخش تقلیدکنندگان در سراسر جهان شده است.

پاناسنکو گفت: "تا زمانی که MicroStrategy به جرقه زدن بحث در مورد نقش دارایی‌های دیجیتال در اقتصاد ما ادامه دهد و شما شاهد پذیرش گسترده‌تر در شرکت‌های جدید باشید، این واقعاً خوب است. در صورت شکست چنین پیشنهاداتی که شامل دارایی‌های دیجیتال می‌شود، این امر سایه‌ای بر کل صنعت می‌اندازد و ما را به عقب بازمی‌گرداند."